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发帖数: 963 | 1 面对“股灾”，各经济体监管部门都会间接或直接参与调控
股市危机干预是国际惯例
日人民报记者许志峰
在全球各国股市的发展历史上，无论是成熟市场还是新兴市场，很多都遇到过被称为“
股灾”的剧烈下跌。面对“股灾”，政府是否应出手干预，应当如何干预，也一直是市
场发展中受人关注的话题。
成熟市场中，政府对“股灾”并未袖手旁观，会间接或直接参与股市调控
申万宏源证券[0.00% 资金 研报]研究所首席经济学家杨成长介绍，从海外市场的情况
看，股市出现短期大幅下跌的原因不外乎三个：经济危机导致金融危机；金融体系风险
引发股市波动；新兴市场外资大规模流出带来股市下跌。面对股市剧烈下跌，政府干预
是必要的。干预不是为了影响股市的波动方向，而是因为股市和其他金融市场高度关联
，要避免股市剧烈下跌引发系统性风险。
中信证券[-3.23% 资金 研报]研究部首席宏观经济学家诸建芳说，研究美国、日本等成
熟市场可以发现，这些以市场机制为前提的经济体，政府或者监管部门在“股灾”发生
时并未袖手旁观，而是或间接、或直接地参与到股市调控当中。最明显的是1987年10月
19日，美国道琼斯指数从开盘的2247.06 点下跌至1738.74 点，当天下跌22.6%。危机
当晚，美联储立即表态会全力保障市场流动性供应，同时与各主要国家共同降低利率，
共同干预外汇市场以稳定美元汇率，使得这次“股灾”并未演变成卖空的恶性循环。
此外，诸建芳介绍，1963年日本股市重挫，投资信托基金大量解约，使得大和、山一及
野村等三家证券公司爆发倒闭危机。此时，日本政府发动14家银行与4家大型证券公司
共同出资设立共同证券基金，发动救市。
1998年的香港“金融保卫战”也被看作是成功应对危机的经典案例。国泰君安证券首席
宏观分析师任泽平介绍，1997年10月，国际炒家开始“围攻”香港，纷纷做空港股和港
币。10月22日至28日，恒生指数下跌3343点，累计跌幅达27%。1998年1月，恒生指数已
跌破8000点，仍遭受国际游资的继续打压，到8月13日指数最低跌至6660点。香港政府
为打破炒家套利计划，转变以往“积极不干预”的经济政策，直接进入股市动用外汇基
金购买恒生指数成分股和股指期货，直接进入汇市买入港元并限制恶意卖空行为。
“香港政府坚决主动做多的策略，使得国际炒家铩羽而归，恒生指数逐渐企稳回升，到
1999年7月重上14000点。香港政府的直接入市干预一度引发质疑，但事后来看此举成功
维护了香港金融市场的稳定，非常时期的大规模救市更是在十年之后的全球金融危机中
成为各国政府的普遍选择。”任泽平说。
政府干预要及时有效，防止对金融体系和实体经济伤害过大
任泽平认为，“股灾”发生时政府救市要及时有效，防止“股灾”对金融体系和实体经
济的过大伤害。同样处于经济周期的拐点，美国1929年大萧条的最大教训是政府救助不
及时，放任“股灾”蔓延成金融危机和经济危机；而美国次贷危机由于及时启动注入流
动性等，一度被称为“百年一遇”的“股灾”对实体经济冲击相对较小，经济恢复较快。
据介绍，上世纪20年代，美国在经济高速发展的同时，股市也是一片繁荣，道琼斯工业
平均指数从1921年6月的60余点开始反弹，1929年9月最高涨至376点。此后，10月23日
，道琼斯指数大跌6.3%，28日和29日更是分别暴跌13.5%和11.7%。到1929年年底股指已
跌至248点。虽然1930年前三月股指大幅反弹，终难改大势，1932年7月最低跌至42点。
任泽平说，由于奉行不干预的自由主义经济政策，当时美国政府和美联储没有在股市暴
跌时采取实质性的干预措施。虽然在“股灾”后，美国开始反思股市崩溃的原因，采取
了一些措施来稳定市场。但这些政策偏向于长期效应，对于市场的短期失血和崩溃作用
不大，此后进入漫长熊市。“股灾”前，因为银行对证券投资提供了大量的信贷支持，
股市暴跌使得抵押品迅速缩水，很多银行无法收回贷款而倒闭，使得银行对于贷款的审
核趋严，造成工商企业特别是中小型工商企业的贷款需求不能满足，企业陷入困境或者
破产造成更多的银行坏账，形成信贷收缩的负向循环，经济受到严重冲击，工业生产指
数迅速下滑。
反观1987年，任泽平说，为了稳定市场，美国政府和监管机构汲取1929年的教训，迅速
行动起来，果断干预市场；因为措施得力，市场恐慌情绪得以缓解，股市很快开始震荡
上升，并在2年后回到1987年的高点。美国次贷危机中，美股大幅下跌，9月—12月道琼
斯工业指数[1.62%]累计下跌31.2%。联邦政府在危机之始就介入救助，市场恐慌情绪缓
解，美股2009年3月起触底反弹。“从效果看，危机蔓延低于预期、美国经济快速恢复
。”
市场失灵时，政府不能放任市场情绪恶化，应以强有力手段提振市场信心
任泽平认为，股票市场有自身涨跌规律。杠杆工具会放大波动。如果“股灾”发在经济
周期上升期或降息周期，股市具有较强的恢复能力且调整较浅较快，有基本面或政策面
资金面的支撑；但是如果“股灾”发生在经济周期下降期或加息周期，股市恢复力较弱
且调整较深。
诸建芳说，当市场失灵时，政府绝不能放任市场情绪的恶化，导致市场利益与政府效用
的双输，必须以强有力的手段提振市场信心。从国际经验看，1929年世界经济危机的起
因之一即是政府认为股市能自我修复、不应过多干涉；而近些年，在吸取了相关经验教
训后，美国、日本和欧洲的央行都曾出手买入股票和释放信贷以扭转股市的暴跌；尤其
是美国次贷危机爆发后，人们意识到市场不再是完美无缺。因此，在危机时刻政府救市
，既符合国际惯例，又符合理论上的新进展。
“同时，金融风险还具有很强的传染性，救市举措的出手须果断、及时。如果市场从融
资和交易功能弱化，进一步恶化到金融机构倒闭或遭遇挤兑时再出手挽救，那政府支付
的成本、市场遭受的损失很可能会被指数级放大。”诸建芳表示。
任泽平强调，政府救市是正常的逆周期调节，该出手时就出手。股票市场也是市场经济
体系之一，因此需要政府逆周期调节。
有观点认为，政府干预市场会对市场自我运行机制产生干扰。对此，杨成长表示，如果
在干预过程中，突出市场主体和行业协会的作用，让金融机构积极自救，各自承担和化
解风险，并有效进行投资者预期的管理，就不会对市场运行机制产生很大影响。“当然
，从各国经验和教训看，稳住市场只是第一步，此后更为重要的是对市场运行机制和监
管体制的完善。”
任泽平介绍，美国次贷危机过后，就再次对监管体制进行改革。2010年6月，美国通过
《多德弗兰克法案》，该法案被认为是大萧条以来最为严厉和全面的金融监管法案。
http://paper.people.com.cn/rmrb/html/2015-07/20/nw.D110000renmr |
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