c**********0
发帖数: 55 | 1 实践 1 – 股份回购
这是一种非常有效的做法，但似乎并未被市场的分析人员认可。如果一家企业拥有稳定
的盈利能力，并且一直在以合理的市场价回购并注销其流通股份，其股东将会收到丰厚
回报。
如果一家企业盈利增长率非常有限，但却能产生大量自由现金流，那么该企业受其盈利
增长率的限制，股价通常不会很高。在这种情况下，企业可使用现金流低价回购其股份
。如果回购比例巨大，则股东受益巨大。一个重要的前决条件是从长期来看，企业的整
体盈利能力应当稳定并保持一致，至少不能降低太多。
让我们来看一个简单的极端例子：X公司的增长潜力极其有限。该公司经营稳定，市盈
率为10 (P/E = 10)，市场总资本为1亿美元，发行了1亿流通股，股价为1美元。你做为
投资人幸运地用1美元买到1支股票。
公司具有良好的净资产回报率，因此仅需使用其10%的盈利来保证其正常经营活动，剩
余90%的盈利可自由支配。这就意味着该公司每年都有(1亿美元 / 10) * 90% = 9百万
美元可供自由分配。如果该企业决定通过回购方式每年退还股东9百万美元并注销相应
的流通股，那么11年后将注销9900万股股票，只剩下100万股股票。（假设公司股价没
有上涨，仍保持在每股1美元的水平）。在第12年，除了你所持有的1支股票以外，公司
可以用 (1百万美元) – (1美元) 的价格购回剩余的所有流通股。你现在有1支股票并
且拥有整个公司。如果该公司的收益能力和经营规模不变，那么它的价值应当保持在同
等水平（1亿美元）。这就是说你用12年时间就把1美元变成了1亿美元，年收益率达到
了316%。
在现实生活中，投资人不会那么幸运，因为股市里总有许多聪明的人存在。当公司回购
越来越多股份时，股价会上涨。但只要公司能产生足够量的自由的现金流，并有一个诚
实的领导层，那么这些现金最终会以这样或那样的方式变为投资人的个人资产。
对于这种做法，必须记住两件事情：一是回购的股票必须注销，不能用做发给员工的股
份奖励或转为股票期权，否则股票回购就不会使股票持有者受益。二是股票回购价格不
能过高。一家具有良好盈利增长率的公司也可回购和注销股份。应当根据预期未来七到
十年的盈利增长率来估算出合理的回购价。
实践 2 – 垄断
美国目前没有处于绝对垄断地位的企业，但却存在一些准垄断企业能够长期高额回报股
东。准垄断企业主要有三种情况：
第一种情况是公司在一定时期具有极强的技术优势，竞争对手很难从它手中抢到市场份
额。如果这个时期足够长，譬如说5-20年，并且它的准垄断地位不会让政府对它实施反
垄断法，那么股东将能享受到丰厚的资本回报。这种情况包括微软、谷歌、百度等。微
软公司的Window操作系统和Office软件长时间以来几乎一直是市场上同类中的唯一产品
，由此帮助其股价在28年间增长了42200%。在搜索引擎世界，谷歌公司自从成立伊始就
占据了很大的市场份额，15年间股价上涨大约1200%。百度的搜索引擎在中国处于绝对
垄断，其股价在10年间增长了2700%。
第二种情况是一小组公司（通常2-3家公司）占据某些特殊市场几乎100%的份额。这些
公司作为一个小团体实际上在某个领域起到集体垄断作用（当然他们之间还是可能存在
竞争）。如果它们的业务发展处于一个较长的增长阶段，那么股东将能收到可观的回报
（即使存在竞争）。举例如下：
• 信用卡业务：美国运通卡 (American Express)、维萨卡 (Visa)、万事达
卡 (Master)
-- 信用卡业务仍在向全球范围扩张。 (新兴支付方式-例如Apple Pay的影响有待观察)
• 飞机制造商：波音、空中客车
-- 目前市场稳定。两大制造商在这一行业具有独特的定价权。
• 能量饮料：红牛、怪兽（Monster）
-- 这是一个快速发展的市场。两大厂商已成功发展多年，而且这种发展态势似乎不会
很快结束。
• 域名注册服务：VeriSign（但它已经受到一定的管制）
-- 它已受到政府管制，但与政府的合约使VeriSign能够逐年合理提价。另外几乎可以
肯定：互联网上将注册越来越多的域名。
这种情况可能在包括中国在内的一些国家看到。某些公司拥有特权，能够进行垄断经营
，政府对其没有利润限制。政府可能是公司最大的股东。这些公司是良好的投资机会，
但并非所有人都能得到投资许可。而且因为其垄断性，领导层的诚信度经常有待考证。
实践 3 – 廉价股票（Bargain Issues）
寻找廉价股票的机会是获取高额投资回报最稳固的做法。但这种机会十分难得。目前廉
价股票的机会可能只会出现在陷得极深的熊市中。
廉价股票或流动资产净值股票（Net-Current-Asset）的提法由本杰明·格雷厄姆引入
，指股价至少低于其“流动资产净值”的股票。此处的“流动资产净值”特别定义为：
流动资产 – 所有负债
更严格地说，“流动资产”不应包括库存和应收帐款。因此对其严格的定义就是：
现金 (及现金等价物) + 短期投资 – 所有负债
如果投资人能买到以“流动资产净值”三分之二的价格出售的股票，几乎可以肯定投资
人一定能够收到丰厚的回报。让我们来看一个例子。
对于一家名叫XYZ的公司：
• 现金 (及现金等价物) 总额 + 短期投资额 = $10
• 负债总额 = $4
• 公司售价为：$(10-4)*(2/3) = $4
• 如果投资人以4美元的股价购买这家企业的股票并对这家企业的资产进行清
算，就可以用流动资产 (10美元) 中的4美元来付清所有负债 (4美元)，然后剩下的6美
元流动资产全部归投资人所有，比投资人实际支付的高出50%。此外投资人还可免费得
到企业所有库存、应收收款、固定资产等。这是一种划算的交易，但不会经常出现。美
国股市发展的早期有一些这样的股票，后来由于其回报可靠性及回报率都太高，多数人
都了解了此方法，然后就很少见了。即使在2008危机中我也没有找到这样的股票。
这种廉价股票的实践存在一种陷阱。如果企业规模很小或者盈利能力较弱，那么企业可
能会在复苏前的数年时间内因经营活动而耗尽所有流动资产。在这种情况下，企业可能
变成负资产甚至走向破产。廉价交易的做法只对稳定或盈利能力可恢复并具有合理规模
的企业有效。
再重申一次，目前真正的廉价股票机会已非常罕见。原因可能是许多人已经熟悉这种做
法并容易效仿，因此，任何一次接近的机会都容易被许多人察觉，使机会消失。
实践 4 – 没有利润空间限制的政府管控型企业
政府管控型企业可分为两类：强管类企业和弱管类企业。
强管类企业的盈利通常有法律保障。但同时，政府也会对这类企业的定价和利润空间做
出限制。这类企业包括各种公用事业（utility）公司-水电煤气等。无论住在哪里，肯
定只有一家公司向住户提供电和燃气服务，当然也只有一家供水和污水处理公司。如果
它们涨价，住户别无选择，还是只能使用它们的服务。为防止这类公司毫无约束地滥用
定价权，政府对它们做出一些规定限制。如果想要提价，首先要得到政府的批准。另一
方面，它们受到政府保障，能够实现5%的年收益来回报股东，借此鼓励更多投资进入公
共事业部门。如果投资人的资金足够多，并且投资人希望得到稳定的年收益，那么公用
事业公司（组合）会是一个较好的选择。
弱管类企业通常有极强的定价权和盈利能力。政府会对它们的经营活动做出某些规定，
但通常不去限制它们的定价权和利润空间。这类企业包括铁路公司、互联网服务供应商
等。不管作为用户你喜欢或不喜欢它们，它们全都具有某种商业特许权。
* 无论燃油价格有多低，铁路公司每单位燃油消耗所运送的货物量远远超过卡车等工具
的运输量。这种优势几乎胜过其它任何大规模公共交通运输方式，并且很难被超越。为
了对铁路运输的垄断性加以约束，政府要求铁路运输的定价要做到“合理和公正”。
但是政府却无权决定铁路运输的定价。这样，管理良好的铁路公司就拥有了强大的盈利
能力，因为除火车外，还没有任何人能够做到在铁轨上驾驶车辆进行货物运输。这些公
司能够通过涨价方式轻松度过通胀危机并保障其盈利能力的继续增长。这是铁路系统自
身特有的能够成为优秀企业的内在商业特许权。
* 互联网服务供应商通常能够自行定价，用户没有太大选择余地。有时一个住宅区会有
两家服务供应商，但它们差别不大。事实上，通常在涨价时，它们几乎同时涨价。这类
公司几乎相当于垄断性企业，但政府对它们的经营活动并没有太多限制和约束。正因如
此，它们的管理水平通常不是最好。它们能通过涨价轻易度过通胀危机并保证合理发展
。这类企业当中管理较好的公司通常能给股东可观的回报。（这里一个有趣的现象是一
些很富有的高科技公司（FB， GOOGLE）在实验通过高空飞行器或卫星来向全球提供互
联网服务，有些服务可能是免费的，其进展及影响值得关注。）
（未完待续） |
x***n
发帖数: 2658 | 2 股票最大的风险是你买贵了
贵贱是由未来现金流决定的 |
b*******3
发帖数: 8135 | |
f*****a
发帖数: 693 | 4 Thanks!
【在 c**********0 的大作中提到】
: 实践 1 – 股份回购
: 这是一种非常有效的做法，但似乎并未被市场的分析人员认可。如果一家企业拥有稳定
: 的盈利能力，并且一直在以合理的市场价回购并注销其流通股份，其股东将会收到丰厚
: 回报。
: 如果一家企业盈利增长率非常有限，但却能产生大量自由现金流，那么该企业受其盈利
: 增长率的限制，股价通常不会很高。在这种情况下，企业可使用现金流低价回购其股份
: 。如果回购比例巨大，则股东受益巨大。一个重要的前决条件是从长期来看，企业的整
: 体盈利能力应当稳定并保持一致，至少不能降低太多。
: 让我们来看一个简单的极端例子：X公司的增长潜力极其有限。该公司经营稳定，市盈
: 率为10 (P/E = 10)，市场总资本为1亿美元，发行了1亿流通股，股价为1美元。你做为
|
w********8
发帖数: 716 | |
m*********1
发帖数: 451 | 6 谢谢楼主！讲的真好！学习了
[在 castlerock50 (五指山) 的大作中提到：]
：实践 1 – 股份回购
：
：........... |
c*****e
发帖数: 3226 | 7 好帖
【在 c**********0 的大作中提到】
: 实践 1 – 股份回购
: 这是一种非常有效的做法，但似乎并未被市场的分析人员认可。如果一家企业拥有稳定
: 的盈利能力，并且一直在以合理的市场价回购并注销其流通股份，其股东将会收到丰厚
: 回报。
: 如果一家企业盈利增长率非常有限，但却能产生大量自由现金流，那么该企业受其盈利
: 增长率的限制，股价通常不会很高。在这种情况下，企业可使用现金流低价回购其股份
: 。如果回购比例巨大，则股东受益巨大。一个重要的前决条件是从长期来看，企业的整
: 体盈利能力应当稳定并保持一致，至少不能降低太多。
: 让我们来看一个简单的极端例子：X公司的增长潜力极其有限。该公司经营稳定，市盈
: 率为10 (P/E = 10)，市场总资本为1亿美元，发行了1亿流通股，股价为1美元。你做为
|
c**********0
发帖数: 55 | 8 我的经验是买贵了是第二大风险。第一大是买错了。
当我持有一只股票很长一段时间时，我发现买的贵贱决定我盈利的多少,买的错对决定
我能否盈利。
【在 x***n 的大作中提到】
: 股票最大的风险是你买贵了
: 贵贱是由未来现金流决定的
|
c**********0
发帖数: 55 | 9 Agreed!
或者说就没有看它的未来。
【在 w********8 的大作中提到】
: 股票最大的风险是你没看清它的未来
|
l****y
发帖数: 8847 | 10 mark
实践 1 – 股份回购
这是一种非常有效的做法，但似乎并未被市场的分析人员认可。如果一家企业拥有稳定
的盈利能力，并且一直在以合理的市场价回购并注销其流通股份，其股东将会收到丰厚
回报。
如果一家企业盈利增长率非常有限，但却能产生大量自由现金流，那么该企业受其盈利
增长率的限制，股价通常不会很高。在这种情况下，企业可使用现金流低价回购其股份
。如果回购比例巨大，则股东受益巨大。一个重要的前决条件是从长期来看，企业的整
体盈利能力应当稳定并保持一致，至少不能降低太多。
让我们来看一个简单的极端例子：X公司的增长潜力极其有限。该公司经营稳定，市盈
率为10 (P/E = 10)，市场总资本为1亿美元，发行了1亿流通股，股价为1美元。你做为
投资人幸运地用1美元买到1支股票。
公司具有良好的净资产回报率，因此仅需使用其10%的盈利来保证其正常经营活动，剩
余90%的盈利可自由支配。这就意味着该公司每年都有(1亿美元 / 10) * 90% = 9百万
美元可供自由分配。如果该企业决定通过回购方式每年退还股东9百万美元并注销相应
的流通股，那么11年后将注销9900万股股票，只剩下100万股股票。（假设公司股价没
有上涨，仍保持在每股1美元的水平）。在第12年，除了你所持有的1支股票以外，公司
可以用 (1百万美元) – (1美元) 的价格购回剩余的所有流通股。你现在有1支股票并
且拥有整个公司。如果该公司的收益能力和经营规模不变，那么它的价值应当保持在同
等水平（1亿美元）。这就是说你用12年时间就把1美元变成了1亿美元，年收益率达到
了316%。
在现实生活中，投资人不会那么幸运，因为股市里总有许多聪明的人存在。当公司回购
越来越多股份时，股价会上涨。但只要公司能产生足够量的自由的现金流，并有一个诚
实的领导层，那么这些现金最终会以这样或那样的方式变为投资人的个人资产。
对于这种做法，必须记住两件事情：一是回购的股票必须注销，不能用做发给员工的股
份奖励或转为股票期权，否则股票回购就不会使股票持有者受益。二是股票回购价格不
能过高。一家具有良好盈利增长率的公司也可回购和注销股份。应当根据预期未来七到
十年的盈利增长率来估算出合理的回购价。
实践 2 – 垄断
美国目前没有处于绝对垄断地位的企业，但却存在一些准垄断企业能够长期高额回报股
东。准垄断企业主要有三种情况：
第一种情况是公司在一定时期具有极强的技术优势，竞争对手很难从它手中抢到市场份
额。如果这个时期足够长，譬如说5-20年，并且它的准垄断地位不会让政府对它实施反
垄断法，那么股东将能享受到丰厚的资本回报。这种情况包括微软、谷歌、百度等。微
软公司的Window操作系统和Office软件长时间以来几乎一直是市场上同类中的唯一产品
，由此帮助其股价在28年间增长了42200%。在搜索引擎世界，谷歌公司自从成立伊始就
占据了很大的市场份额，15年间股价上涨大约1200%。百度的搜索引擎在中国处于绝对
垄断，其股价在10年间增长了2700%。
第二种情况是一小组公司（通常2-3家公司）占据某些特殊市场几乎100%的份额。这些
公司作为一个小团体实际上在某个领域起到集体垄断作用（当然他们之间还是可能存在
竞争）。如果它们的业务发展处于一个较长的增长阶段，那么股东将能收到可观的回报
（即使存在竞争）。举例如下：
• 信用卡业务：美国运通卡 (American Express)、维萨卡 (Visa)、万事达
卡 (Master)
-- 信用卡业务仍在向全球范围扩张。 (新兴支付方式-例如Apple Pay的影响有待观察)
• 飞机制造商：波音、空中客车
-- 目前市场稳定。两大制造商在这一行业具有独特的定价权。
• 能量饮料：红牛、怪兽（Monster）
-- 这是一个快速发展的市场。两大厂商已成功发展多年，而且这种发展态势似乎不会
很快结束。
• 域名注册服务：VeriSign（但它已经受到一定的管制）
-- 它已受到政府管制，但与政府的合约使VeriSign能够逐年合理提价。另外几乎可以
肯定：互联网上将注册越来越多的域名。
这种情况可能在包括中国在内的一些国家看到。某些公司拥有特权，能够进行垄断经营
，政府对其没有利润限制。政府可能是公司最大的股东。这些公司是良好的投资机会，
但并非所有人都能得到投资许可。而且因为其垄断性，领导层的诚信度经常有待考证。
实践 3 – 廉价股票（Bargain Issues）
寻找廉价股票的机会是获取高额投资回报最稳固的做法。但这种机会十分难得。目前廉
价股票的机会可能只会出现在陷得极深的熊市中。
廉价股票或流动资产净值股票（Net-Current-Asset）的提法由本杰明·格雷厄姆引入
，指股价至少低于其“流动资产净值”的股票。此处的“流动资产净值”特别定义为：
流动资产 – 所有负债
更严格地说，“流动资产”不应包括库存和应收帐款。因此对其严格的定义就是：
现金 (及现金等价物) + 短期投资 – 所有负债
如果投资人能买到以“流动资产净值”三分之二的价格出售的股票，几乎可以肯定投资
人一定能够收到丰厚的回报。让我们来看一个例子。
对于一家名叫XYZ的公司：
• 现金 (及现金等价物) 总额 + 短期投资额 = $10
• 负债总额 = $4
• 公司售价为：$(10-4)*(2/3) = $4
• 如果投资人以4美元的股价购买这家企业的股票并对这家企业的资产进行清
算，就可以用流动资产 (10美元) 中的4美元来付清所有负债 (4美元)，然后剩下的6美
元流动资产全部归投资人所有，比投资人实际支付的高出50%。此外投资人还可免费得
到企业所有库存、应收收款、固定资产等。这是一种划算的交易，但不会经常出现。美
国股市发展的早期有一些这样的股票，后来由于其回报可靠性及回报率都太高，多数人
都了解了此方法，然后就很少见了。即使在2008危机中我也没有找到这样的股票。
这种廉价股票的实践存在一种陷阱。如果企业规模很小或者盈利能力较弱，那么企业可
能会在复苏前的数年时间内因经营活动而耗尽所有流动资产。在这种情况下，企业可能
变成负资产甚至走向破产。廉价交易的做法只对稳定或盈利能力可恢复并具有合理规模
的企业有效。
再重申一次，目前真正的廉价股票机会已非常罕见。原因可能是许多人已经熟悉这种做
法并容易效仿，因此，任何一次接近的机会都容易被许多人察觉，使机会消失。
实践 4 – 没有利润空间限制的政府管控型企业
政府管控型企业可分为两类：强管类企业和弱管类企业。
强管类企业的盈利通常有法律保障。但同时，政府也会对这类企业的定价和利润空间做
出限制。这类企业包括各种公用事业（utility）公司-水电煤气等。无论住在哪里，肯
定只有一家公司向住户提供电和燃气服务，当然也只有一家供水和污水处理公司。如果
它们涨价，住户别无选择，还是只能使用它们的服务。为防止这类公司毫无约束地滥用
定价权，政府对它们做出一些规定限制。如果想要提价，首先要得到政府的批准。另一
方面，它们受到政府保障，能够实现5%的年收益来回报股东，借此鼓励更多投资进入公
共事业部门。如果投资人的资金足够多，并且投资人希望得到稳定的年收益，那么公用
事业公司（组合）会是一个较好的选择。
弱管类企业通常有极强的定价权和盈利能力。政府会对它们的经营活动做出某些规定，
但通常不去限制它们的定价权和利润空间。这类企业包括铁路公司、互联网服务供应商
等。不管作为用户你喜欢或不喜欢它们，它们全都具有某种商业特许权。
* 无论燃油价格有多低，铁路公司每单位燃油消耗所运送的货物量远远超过卡车等工具
的运输量。这种优势几乎胜过其它任何大规模公共交通运输方式，并且很难被超越。为
了对铁路运输的垄断性加以约束，政府要求铁路运输的定价要做到“合理和公正”。
但是政府却无权决定铁路运输的定价。这样，管理良好的铁路公司就拥有了强大的盈利
能力，因为除火车外，还没有任何人能够做到在铁轨上驾驶车辆进行货物运输。这些公
司能够通过涨价方式轻松度过通胀危机并保障其盈利能力的继续增长。这是铁路系统自
身特有的能够成为优秀企业的内在商业特许权。
* 互联网服务供应商通常能够自行定价，用户没有太大选择余地。有时一个住宅区会有
两家服务供应商，但它们差别不大。事实上，通常在涨价时，它们几乎同时涨价。这类
公司几乎相当于垄断性企业，但政府对它们的经营活动并没有太多限制和约束。正因如
此，它们的管理水平通常不是最好。它们能通过涨价轻易度过通胀危机并保证合理发展
。这类企业当中管理较好的公司通常能给股东可观的回报。（这里一个有趣的现象是一
些很富有的高科技公司（FB， GOOGLE）在实验通过高空飞行器或卫星来向全球提供互
联网服务，有些服务可能是免费的，其进展及影响值得关注。） |
d********1
发帖数: 2462 | 11 顶！！
非常时期有非常时期的做法，现在很多大公司的股票回购伴随着layoffs，两者同时进
行，这支签，我赌它大凶 |
c**********0
发帖数: 55 | 12
Good point！
我觉得大凶是对中产阶级的。公司盈利创新高，雇员或者提高工作效率，或者加长工作
时间，工资却没有显著提高，公司利用低利率机会大规模借款回购股票，资本家享受着
正常时期无法获得的好处，：）每一次经济危机的所用机会要被资本家用尽之后，才会
轮到中产阶级，比如失业率的缓慢回升，工资的小幅提高。
资本家和高管始终处于高级受保护状态，公司CEO作假摧毁了公司，他不但不用受惩罚
，而且被迫辞职时还要有几千万的经济赔偿，同时一大批中产和白领被layoff,似乎“
买单”的永远是中产。
大家还是赶紧像股版上一些隐形高手一样，加快步入资本家和小资本家的行列。
帮中产阶级诉诉苦。：）
【在 d********1 的大作中提到】
: 顶！！
: 非常时期有非常时期的做法，现在很多大公司的股票回购伴随着layoffs，两者同时进
: 行，这支签，我赌它大凶
|
d********1
发帖数: 2462 | 13 不能更同意您的说法了。美国的经济的繁荣和政治的民主性的左右摇摆，主要是由“中
产阶级”主导的。unemployment reports里的数字99%说的是中产阶级。
挖油现场的工人和建房子的大多数人，虽然是蓝领，但是他们的工资相当高，在以薪资
categorize的时候，他们是”中产阶级“。
还有一个在平时公司运作健全的时候是好的，但是现在要当心的是dividends。很多企
业在收入减少的时候，raise dividends significantly的话，要当心了。layoff需要
支付severance packages，当季度开销剧增的情况下，还raise dividend的话，很明显
是想稳住那个谁谁谁了。。
【在 c**********0 的大作中提到】
:
: Good point！
: 我觉得大凶是对中产阶级的。公司盈利创新高，雇员或者提高工作效率，或者加长工作
: 时间，工资却没有显著提高，公司利用低利率机会大规模借款回购股票，资本家享受着
: 正常时期无法获得的好处，：）每一次经济危机的所用机会要被资本家用尽之后，才会
: 轮到中产阶级，比如失业率的缓慢回升，工资的小幅提高。
: 资本家和高管始终处于高级受保护状态，公司CEO作假摧毁了公司，他不但不用受惩罚
: ，而且被迫辞职时还要有几千万的经济赔偿，同时一大批中产和白领被layoff,似乎“
: 买单”的永远是中产。
: 大家还是赶紧像股版上一些隐形高手一样，加快步入资本家和小资本家的行列。
|
